ANALIZA REZULTATELOR FIRMEI

ANALIZA REZULTATELOR FIRMEI

3.1. Performanta financiara. Contul de profit si pierdere

Daca bilantul exprima pozitia financiara, starea patrimoniala la care s-a ajuns la încheierea exercitiului, atunci contul de profit si pierdere exprima, în parte, cum s-a ajuns la respectiva stare patrimoniala finala. Acesta evidentiaza fluxurile de venituri si de cheltuieli de gestiune, performanta de la începutul (S_o) pâna la sfârsitul exercitiului (S₁).

S=Performanta exercitiului .AE =Capitaluri investite.CPR= Capitaluri proprii . DAT=Capitaluri împrumutate

Corelatia dintre bilant si contul de rezultate

În conformitate cu obiectul de activitate aprobat prin statut, firma are libertatea sǎ desfasoare operatiuni de productie, constructii, prestari servicii, operatiuni financiare pe piata de capital si pe cea monetara, precum si operatiuni de cesiune, de închiriere spatii de productie si/sau comerciale etc. Drept urmare, veniturile si cheltuielile de gestiune sunt generate, în principal, de doua domenii de activitate curenta:

Separarea elementelor bilantiere si ale contului de profit si pierdere pe principalele domenii de activitate curenta si extraordinara

CPP= cont de profit si pierderi

IMO=Active fixe CPR= Capitaluri proprii. DTL=Datorii pe termen lung .ACR = Active circul.

DCR = Datorii curente catre furnizori

. de exploatare (de baza), din fabricarea si vânzarea de produse si furnizarea de servicii care se înscriu în activitatea curenta, ca parte integranta a obiectului sau de activitate, inclusiv din activitatile conexe în care aceasta se angajeaza si care sunt o continuare a primelor activitati mentionate, incidente ale acestora sau care rezulta din acestea: cu despagubiri, donatii si activele cedate, cu alte impozite, taxe si varsaminte asimilate etc; 

. financiara, privind veniturile din dividende la actiuni detinute, dobânzi la împrumuturi acordate, venituri din interese de participare la alte societati etc, precum si cheltuielile financiare privind dobânzi la credite primite, pierderi din creante legate de participatii etc.

Dincolo de cele doua activitati curente (ordinare: de exploatare si financiara), pot sa apara venituri si cheltuieli din evenimente necurente, extraordinare (foarte rare si în afara puterii decizionale a conducerii firmei: exproprieri, nationalizari, modificarea legislatiei fiscale, cutremure etc.). Elementele extraordinare sunt veniturile sau cheltuielile rezultate din evenimente sau tranzactii ce sunt clar diferite de activitatile curente ale firmei si care, prin urmare, nu se asteapta sa se repete întrun mod frecvent sau regulat. Elemente extraordinare se vor înregistra în contul de profit si pierdere la valoarea neta de efectele lor fiscale.

Contul de profit si pierdere sintetizeaza deci fluxurile economice, respectiv veniturile si cheltuielile perioadei de gestiune, rezultate din activitatea curenta (de exploatare, financiara) si din evenimente extraordinare. Veniturile de gestiune, dupa natura lor, provin din activitati curente (de exploatare si financiare) si din evenimente extraordinare:

1.Venituri din activitatile curente:

a. Veniturile din exploatare cuprind:

◊ venituri din vânzarea de produse si marfuri, executari de lucrari si prestari de servicii (cifra de afaceri neta de diverse impozite si taxe înregistrate în pretul de vânzare);

◊ venituri din variatia stocurilor, reprezentând variatia în plus (crestere) sau în minus (reducere) dintre valoarea la cost de productie efectiv a stocurilor de produse si productie în curs de la sfârsitul perioadei si valoarea stocurilor initiale ale produselor si productiei în curs, neluând în calcul ajustarile pentru depreciere reflectate;

◊ venituri din productia de imobilizari, reprezentând costul lucrarilor si cheltuielilor efectuate de firma pentru ea însasi, care se înregistreaza ca active imobilizate corporale si necorporale;

◊ venituri din subventii de exploatare, reprezentând subventiile pentru acoperirea diferentelor de pret si pentru acoperirea pierderilor, precum si alte subventii de care beneficiaza firma; 

◊ alte venituri din exploatarea curenta, cuprinzând veniturile din creante recuperate si alte venituri din exploatare. 

b. Veniturile financiare cuprind:

◊ venituri din imobilizari financiare;

◊ venituri din investitii pe termen scurt;

◊ venituri din creante imobilizate;

◊ venituri din investitii financiare cedate;

◊ venituri din diferente de curs valutar;

◊ venituri din dobânzi;

◊ venituri din sconturi primite în urma unor reduceri financiare;

◊ alte venituri financiare.

c. Veniturile din reluarea provizioanelor, respectiv a ajustarilor pentru depreciere sau pierdere de valoare se evidentiaza distinct, în functie de natura acestora.

2. Elementele extraordinare sunt veniturile sau cheltuielile rezultate din evenimente sau tranzactii care sunt clar diferite de activitatile curente si care, prin urmare, nu se asteapta sa se repete întrun mod frecvent sau regulat, de exemplu exproprieri sau dezastre naturale.

Veniturile de gestiune cuprind valoarea tuturor actelor de îmbogatire (legala) a firmei, legate sau nu de activitatea sa ordinara. Partea preponderenta a veniturilor o constituie cifra de afaceri realizata de firma în cursul exercitiului financiar, respectiv veniturile rezultate din livrarile de bunuri, executarile de lucrari si prestarile de servicii si alte venituri din exploatare, mai putin reducerile comerciale acordate clientilor.

În terminologia Standardelor Internationale de Contabilitate (SIC), veniturile sunt cresteri de avantaje economice viitoare, în cursul exercitiului financiar, ce au ca rezultat o crestere a capitalurilor proprii, diferita de cea care provine din contributiile proprietarilor capitalului. Veniturile pot lua forma cresterii de active (primirea de lichiditati, creante sau bunuri si servicii) sau lua forma diminuarii datoriilor (livrare de produse si servicii pentru rambursarea unei datorii)

În aceiasi termeni SIC( Standarde Internationale de Contabilitate), cheltuielile sunt diminuari de avantaje economice în exercitiul financiar, ce au ca rezultat o diminuare a capitalurilor proprii, diferita de ceea ce provine din distribuirile în favoarea proprietarilor de capital (restituiri, dividende). Acestea pot sa apara sub forma unei diminuari de active (plati de lichiditati, consum de stocuri, active fixe etc) sau sub forma unei cresteri de datorii (pentru plata salariilor, a impozitelor si taxelor etc).

Cheltuielile de gestiune sunt clasificate pe feluri de cheltuieli, dupa natura lor, astfel

1. Cheltuieli ale activitatilor curente:

a. Cheltuieli de exploatare, care cuprind:

◊ cheltuieli cu materiile prime si materialele consumabile; costul de achizitie al obiectelor de inventar consumate; costul de achizitie al materialelor nestocate trecute direct asupra cheltuielilor; contravaloarea energiei si ap 121d39b ei consumate; costul marfurilor vândute si al ambalajelor;

◊ cheltuieli cu lucrarile si serviciile executate de terti, redevente, locatii de gestiune si chirii; prime de asigurare; studii si cercetari; cheltuieli cu alte servicii executate de terti (colaboratori); comisioane si onorarii; cheltuieli de protocol, reclama si publicitate; transportul de bunuri si personal; deplasari, detasari si transferari; cheltuieli postale si taxe de telecomunicatii, servicii bancare si altele;

◊ cheltuieli cu personalul (salariile, asigurarile si protectia sociala si alte

cheltuieli cu personalul, suportate de firma); 

◊ alte cheltuieli de exploatare (impozite si taxe asimilate, pierderi din

creante si debitori diversi; despagubiri, amenzi si penalitati; donatii si alte cheltuieli similare; cheltuieli privind activele cedate si alte operatii de capital etc); 

b.     Cheltuieli financiare, care cuprind: pierderi din creante de natura

financiara;cheltuieli privind investitiile financiare cedate; diferentele nefavorabile de curs valutar; dobânzile privind exercitiul financiar în curs; sconturile acordate clientilor si altele;

c. Cheltuielile cu provizioanele, amortizarile si ajustarile pentru depreciere sau pierdere de valoare, precum si cheltuielile cu impozitul pe profit si alte impozite, calculate potrivit legii, se evidentiaza distinct, în functie de natura lor.

2. Cheltuieli extraordinare (calamitati si alte evenimente extraordinare).

Diferenta dintre venituri si cheltuieli constituie rezultatul (profitul sau pierderea) exercitiului. Câstigurile reprezinta cresteri ale beneficiilor economice care pot aparea sau nu ca rezultat din activitatea curenta, dar nu difera ca natura de veniturile din aceasta activitate. Pierderile reprezinta reduceri ale beneficiilor economice si pot rezulta sau nu ca urmare a desfasurarii activitatii curente a firmei. Acestea nu difera ca natura de alte tipuri de cheltuieli.

Se impun câteva precizari între interpretarea contabila si cea financiara a veniturilor si cheltuielilor:

1) o vânzare de produs finit reprezinta, din punctul de vedere al contabilitatii, un venit, chiar daca aceasta creanta va fi încasata mai târziu sau în exercitiul urmator. În schimb, încasarea unei creante, constituita în exercitiul anterior, nu va crea un nou venit (contabil); se va înregistra doar încadrarea si se va stinge creanta;

2) un consum de materiale, de energie etc. este o cheltuiala pentru firma, chiar daca furnizorul nu va fi platit pâna la sfârsitul exercitiului. Plata furnizorului, în exercitiul urmator, nu va genera o noua cheltuiala pentru acest exercitiu, ci va fi doar plata unei datorii anterioare;

3) amortizarea anuala a imobilizarilor corporale se înregistreaza la cheltuielile de exploatare, dar nu are nicio incidenta asupra trezoreriei decât daca întro zi se impune, de exemplu, înlocuirea unei masini complet amortizate, iar pentru aceasta se va efectua o plata;

4) provizioanele constituite pentru acoperirea (în viitor) a deprecierii unor active sau pentru acoperirea unor riscuri se vor contabiliza la cheltuieli si vor diminua rezultatele exercitiului, fara consecinte asupra trezoreriei. Daca în viitor riscurile au devenit efective, atunci va avea loc o plata. Daca însa riscul este total acoperit, provizionul ramâne fara obiect si atunci se va înregistra întrun cont de venituri sub forma de reluari asupra provizioanelor. El va majora rezultatul exercitiului, dar nu va influenta trezoreria (decât sub incidenta unor aspecte fiscale).

În concluzie, în raport cu influenta asupra trezoreriei firmei, avem doua categorii de venituri si de cheltuieli:

. monetare (încasabile/platibile) care se vor concretiza întro încasare/plata la termen determinat (vânzari de produse, servicii, aprovizionari cu materiale, subansamble, cheltuieli cu salariile etc);

. nemonetare (calculate) care se înregistreaza ca o rezerva financiara nu neaparat încasabila sau platibila la un termen determinat (cheltuielile/reluarile de amortizari, de provizioane si de alte deprecieri).

Aceasta clasificare are mare importanta pentru calculului cash-flow-ului si explicarea diferentierii acestuia de profitul net.

Situatia neta a firmei N la 31.12.N este egala cu capitalul propriu, conform tab. 16.1, de mai jos

3.3.APLICAŢIE PRACTICȂ

Bilant

La sfârsitul anului ( N+1)

N N+1 N N+1

Active imobilizate 68.000 80.000 Capitaluri proprii 52.000 61.176

Active circulante 102.000 120.000 Datorii > 1 an 50.000 58.824

Stocuri 42.500 50.000 Datorii <1an 68.000 80.000

Clienti 38.250 45.000 Furnizori 46.750 55.000

Inv.fin. T.S. 11.050 13.000 Imprum.<1an 850 1.000

Casa&Ct-b-ci 10.200 12.000 Divid. De plat. 7.300 8.600

Credite b re 13.100 15.400

TOTAL 170.000 200.000 170.000 200.000

Cont de profit si pierdere

Vânzari 180.000

Costuri variabile 135.000

Costuri fixe 13.800

Amortizari  8.000

Dobânzi  6.000

Impozit pe profit 4.300

Profit net 12.900

Dividende  8.600

Profit nedistribuit 4.300

Situatia neta este, de asemenea, egala cu capitalul propriu

SN1= 200.000 - ( 58.824 + 80.000)= 61.176

Cresterea SN

Pe exemplul societatii N se prezinta succint, în clasificarea dupa natura, situatia contului de profit si pierdere (vezi tabelul 16.2):

Contul de profit si pierdere al societatii N

pentru un exercitiu care se încheie la 31 decembrie N+l

(în mii RON)

Tabelul nr. 16.2

Impozit pe profit=25%

3.2. Marjele de acumulare

Pe baza contului de profit si pierdere se poate determina o serie de indicatori valorici privind volumul si rentabilitatea activitatii firmei. Constructia în trepte a indicatorilor pornind de la cel mai cuprinzator (veniturile din exploatare) si încheind cu cel mai sintetic (profitul net al exercitiului), a sugerat denumirea seriei lor de cascada a marjelor de acumulare (a soldurilor intermediare de gestiune). Fiecare marja de acumulare reflecta rezultatul gestiunii financiare, la treapta respectiva de acumulare dupa deducerea diferitelor categorii de cheltuieli (variabile, fixe, externe etc). Am prezentat comparativ suita de marje de acumulare asa cum rezulta ele din clasificarea functionala a contului de profit si pierdere, pe de o parte, si cascada soldurilor intermediare de gestiune (SIG) asa cum s-a dezvoltat aceasta în literatura de specialitate, pe de alta parte. Cu exceptia primei marje, marja asupra cheltuielilor variabile (MCV), de o parte, si valoarea adaugata (VA), de cealalta parte, celelalte sunt similare chiar daca poarta denumiri diferite, ca urmare a limbii engleze si a celei franceze:

. EBITDA = EBE

. EBIT ~ PE

. EBT = PC

. NI = PN

SIG = Solduri intermediare de gestiune ; MCV = marja asupra cheltuielilor variabile.V= cheltuieli variabile;F= cheltuieli fixe; VA = valoarea adaugata ; EBITDA = EBE=Profit înainte de dobânzi , de impozit si de amortizare ; EBT = PC = Profitul înainte de impozit ; EBIT = Profit înainte de dobânzi si de impozit; PE = Profitul din exploatare ; NI = PN = Profitul net ; R Extra= Elemente extraordinare ; PE= Profitul din exploatare; RF = Reluari asupra provizioanelor (+) si Amortizari si provizioane calculate ( - )

Prezentarea marjelor de acumulare

si a soldurilor intermediare de gestiune (SIG)

Principalele marje de acumulare, utilizate în analiza financiara a unei firme industriale, se determina astfel :

Marja asupra cheltuielilor variabile (MCV) exprima diferenta dintre veniturile din exploatare (VE = cifra de afaceri, variatia stocurilor,productia imobilizata etc.) si cheltuielile variabile (V): 

MCV = VE-V. 

Calcularea acestei marje presupune o contabilitate analitica a cheltuielilor în functie de corelarea lor cu volumul vânzarilor:

. variabile.(V), direct proportionale cu volumul vânzarilor: materiale

directe, subansamble, salarii etc;

. fixe (F), care nefiind corelate cu volumul vânzarilor, sunt

considerate ca nefiind aferente acestora: amortizare, cheltuieli administrative, dobânzi etc. Ca urmare, ele sunt imputabile direct asupra rezultatului.

Distinctia dintre cheltuielile variabile si cele fixe ne ofera informatii relevante (marjele de acumulare), dar separarea cheltuielilor în raport cu sensibilitatea lor fata de modificarea volumului vânzarilor "poate fi arbitrara si implica în,mod considerabil utilizarea rationa­mentului profesional."

Din aceasta marja asupra cheltuielilor variabile urmeaza sa se acopere cheltuielile fixe (F), iar ceea ce ramâne sa constituie capacitatea bruta de autofinantare a dezvoltarii firmei (amortizare, profit brut, rezultatul financiar si cel extraordinar, dupa deducerea dobânzilor si a impozitului pe profit)

Excedentul (marja) brut(a) a(l) exploatarii exprima acumularea bruta din activitatea de exploatare, stiind ca amortizarea si provizioanele sunt doar cheltuieli calculate, nu si platite. De aceea, pâna la solicitarea lor (pentru investitii, riscuri sau cheltuieli), amortizarea si provizioanele calculate se regasesc în acumularile banesti ale firmei. Excedentul brut de exploatare exprima capacitatea potentiala de autofinantare a investitiilor (din amortizari, provizioane si profit), de achitare a datoriilor catre bugetul statului si de remunerare a investitorilor de capital (actionarii si creditorii):

EBITDA = MCV - F (exclusiv Amo si Proviz)

F=cheltuielile fixe; MCV=marja asupra cheltuielilor variabile

Preferinta pentru aceasta marja bruta de acumulare este determinata de neutralitatea astui indicator în raport cu politicile financiare si contabile din firma. Aceasta marja exprima netrunchiat rezultatul brut al exploatarii, înainte de aplicarea politicilor specifice firmei de amortizare, de îndatorare si de impozitare.

Profitul din exploatare exprima marimea absoluta a rentabilitatii activitatii de exploatare, prin deducerea tuturor cheltuielilor (platibile si a celor calculate) din veniturile exploatarii (încasabile si a celor calculate):

PE = EBITDA - Amo - Proviz.

EBITDA=Excedent brut din exploatare;PE=profitul din exploatare

Pentru calculele financiare de rentabilitate se calculeaza profitul înainte de dobânzi si de impozit .Aceasta este diferenta dintre veniturile totale si cheltuielile totale (de exploatare si financiare), cu exceptia dobânzilor si a impozitului pe profit.

EBIT= PE + Venituri financiare

EBIT=Profit inainte de dobanzi si impozit;PE=profit din exploatare

Profitul înainte de dobânzi si impozit are, dupa deducerea impozitului pe profit (EBIT-Impozit), o semnificatie deosebita. Acesta exprima, potentialul (contabil) de remunerare a actionarilor cu dividende si a creditorilor (a bancilor) cu dobânzi. Se impune o diferentiere a acestui rezultat în raport cu contributia activului economic al firmei, respectiv a îndatorarii la obtinerea lui:

. performanta exploatarii activului economic este apreciata dupa marimea:

EBIT (1 - ґ) = PN + Dob (1- ґ),

eliminându-se economia fiscala determinata de deductibilitatea dobânzii din profitul impozabil;

. performanta exploatarii activului economic, dar si a îndatorarii cu efecte fiscale benefice este apreciata dupa marimea:

EBIT - Impozit = EBIT (1 - ґ) + Dob . ґ = Profitul net + Dobânzi.

Prima formulare a performantei, respectiv EBIT . (1 - ґ), are calitatea de a exprima capacitatea activelor firmei de a genera, în exploatare, rezultate pentru "aportorii" de capitaluri, indiferent de modul de finantare al firmei. Prin aceasta calitate, acest rezultat face comparabile firmele între ele din perspectiva exclusiva a capacitatii lor tehnico-economice, si nu ca urmare a unor politici specifice de finantare.

Asadar, termenul din stânga egalitatii exprima rezultatul net al exploatarii capitalurilor investite în activele fixe si circulante nete ale firmei, iar termenii din dreapta exprima destinatia acestui rezultat: actionari si creditori. Marimea reala a remunerarii actionarilor si creditorilor este data de cash-flow-ul disponibil (CFD), dupa operatiunile de capital (de crestere economica a firmei).

Profitul înainte de impozit este determinat de rezultatul exploatarii, cât si de cel al politicii de finantare. Este deci rezultatul activitatii curente (de exploatare si financiara).

EBT = EBIT - Dobânzi = Profitul din exploatare ± Rezultatul financiar

EBT=Profit inainte de impozit;EBIT=Profit inainte de dobanzi si impozit

Profitul net exprima marimea absoluta a rentabilitatii financiare, cu care sunt remunerati actionarii pentru capitalurile proprii investite. Acesta urmeaza sa se distribuie sub forma de dividende, în raport cu numarul de actiuni.

PN = EBIT - Dobânzi - Impozit pe profit(± Elemente extraordinare)

EBIT=Profit inainte de dobanzi si impozite

Valoarea adaugata exprima cresterea de valoare rezultata din utilizarea factorilor de productie, îndeosebi a factorilor munca si capital, peste valoarea materialelor, subansamblelor, energiei, serviciilor cumparate de firma de la terti.

Valoarea adaugata = Productia exercitiului - Consumuri de la terti

Aceasta valoare adaugata reprezinta sursa de acumulari banesti din care se face remunerarea participantilor directi si indirecti la activitatea de exploatare a firmei:

- personalul, prin salarii, indemnizatii, premii si cheltuieli sociale;

- statul, prin impozite, taxe si varsaminte asimilate (minus subventii pentru exploatare);

- creditorii, prin dobânzi, dividende si comisioane platite;

- actionarii, prin dividende platite;

- firma, prin capacitatea de autofinantare.

Raportând remunerarea fiecarui participant la valoarea adaugata, se poate face o evaluare a distributiei veniturilor globale catre partenerii firmei.

Prin însumarea valorilor adaugate de la toate firmele din tara se obtine produsul intern brut (PIB). Acesta reprezinta singura oferta interna de bunuri si servicii pentru satisfacerea cererii (interne si externe) de consumuri finale, în sectorul privat si în cel public.

Capacitatea de autofinantare

Asa cum, pe baza bilantului, s-a determinat un indicator care sa evidentieze, la modul sintetic, potentialul de dezvoltare si de perenitate a firmei, respectiv cash-flow-ul, tot astfel, în mod similar si cu semnificatie apropiata, se poate determina, pe baza contului de profit si pierdere, capacitatea de autofinantare (CAF). Aceasta reflecta potentialul financiar de crestere economica a firmei, respectiv sursa financiara generata de activitatea industriala si comerciala a firmei dupa scaderea tuturor cheltuielilor platibile la o anumita scadenta. Capacitatea de autofinantare (CAF) se releva prin diferenta dintre veniturile monetare (încasabile) si cheltuielile monetare platibile.

CAF = Capacitatea de autofinantare

Reprezentarea grafica a capacitatii de plata

În mod practic, capacitatea de autofinantare se poate determina prin doua metode deductiva si aditionala.

. Prin procedeul deductiv se porneste de la excedentul brut de exploatare (EBE, care semnifica rezultatul brut al activitatii industriale si comerciale), din care se deduc, succesiv, celelalte cheltuieli platibile ale firmei (financiare, extraordinare etc):

CAF = Venituri încasabile - Cheltuieli platibile =

= EBE + Venituri financiare si extraordinare încasabile

- Cheltuieli financiare si extraordinare platibile

- Impozitul pe profit.

Metoda deductiva si aditiva a capacitatii de plata

EBE = Rezultatul brut al activitatii

Exemplu: Societatea N

Calculul CAF prin metoda deductiva

CAF = EBE + Venituri financiare - Cheltuieli financiare + Elemente extraordinare - Impozitul pe profit

EBE = EBITDA; 12.900 = Profitul net ; 8.000= Cheltuieli calculate ( amortizari, provizioane )

. În procedeul aditional se porneste de la rezultatul (net al) exercitiului la care se adauga cheltuielile (amortizari, provizioane etc), neplatibile la o anumita scadenta dupa ce s-au scazut din acestea veniturile calculate (reluarile asupra provizioanelor):

CAF= Rezultatul net + Cheltuieli calculate - Venituri calculate

= Rezultatul net al exercitiului + Amortizari si provizioane calculate - Reluari asupra provizioanelor + (Valoarea neta contabila a activelor cedate - Venituri din cedarea activelor

Calculul CAF prin metoda aditionala

Capacitatea de autofinantare exprima deci un surplus financiar degajat de activitatea rentabila a firmei. Ea nu are decât un caracter potential daca nu este sustinuta de mijloace financiare efective. Or, surplusul monetar degajat prin cresterea trezoreriei nete, adica cash-flow-ul , dovedeste ca aceasta capacitate de autofinantare este sustinuta în mica masura de o trezorerie efectiv disponibila.

3.3. Cash-ul, cash-flow-ul si profitul net ale firmei

Principala distinctie ce trebuie facuta în analiza cash si a cash-flow-urilor firmei este aceea între operatiunile de gestiune si operatiunile de capital. Asa cum fiecare individ se hraneste si învata zilnic, dar îsi cumpara o casa o data sau de câteva ori în viata, tot astfel, firma desfasoara în mod curent operatiuni de gestiune (de exploatare, de investitii si de finantare) si în mod accidental, operatiuni de capital (investitii sau dezinvestitii acompaniate de finantari sau rambursari de capitaluri atrase). Operatiunile de gestiune se reflecta în fluxurile de venituri si cheltuieli din contul de profit si pierdere, si se sintetizeaza în profitul net si în amortizare (daca nu a fost reinvestita) ca potentiale surse pentru cash-flow-ul firmei. Masura exacta a cash-ului si a cash-flow-ului se obtine prin corectarea potentialitatii de încasari de mai sus, cu influenta operatiunilor de capital (de investitii, dar si de finantare), operatiuni care nu apar în contul de profit si pierdere.

În practica financiar-contabila din România întâlnim mai multe notiuni care se cumscriu aceleia de cash: trezorerie neta, lichiditati, disponibilitati banesti sau pur si simplu numerar. Din punctul nostru de vedere si pentru scopurile acestei lucrari vom afirma ca toate aceste notiuni sunt echivalente si toate se regasesc în notiunea anglo-saxona de cash. Nu este decât o singura distinctie care se face în legatura cu notiunea de cash, respectiv aceea de cash efectiv si cash echivalent:

. cash-ul efectiv se refera la disponibilitatile banesti în casa si în conturile bancare curente: valorile de încasat, cum sunt cecurile si efectele comerciale depuse la banci, disponibilitatile în lei si valuta, cecurile firmei, creditele bancare pe termen scurt, precum si dobânzile aferente disponibilitatilor si creditelor acordate de banci în conturile curente;

. cash-ul echivalent se refera la disponibilitati cvasilichide: actiuni detinute la firmele afiliate, obligatiuni emise si rascumparate, obligatiuni achizitionate si alte valori mobiliare achizitionate în vederea realizarii unui profit întrun termen scurt.

Spre deosebire de imobilizarile financiare (actiuni detinute, împrumuturi acordate, interese de participare etc), care sunt alocari de capital pe termen lung si deci mai putin lichide, valorile mobiliare de plasament sunt reputate ca având o piata secundara activa si deci o buna lichiditate. Un deficit de cash efectiv ar putea sa fie rapid acoperit prin lichidarea în compensare a unui cash echivalent.

Cash-flow-ul (CF) este variatia (fluxul) trezoreriei nete (∆TN) de la începutul pâna la sfârsitul exercitiului financiar. Ca si cash-ul (trezoreria neta), si cash-flow-ul sintetizeaza variatiunile rezultate din toate operatiunile de gestiune si cele de capital ale firmei. Asa cum am prezentat pe scurt în capitolul privind echilibrul financiar, în conditii de crestere economica zero, cu reconstituirea, în aceeasi marime a capitalurilor (fixe si circulante, proprii împrumutate), cash-flow-ul are ca explicatie originara profitul net (CF = PN) sau profitul net si amortizarea (CF = PN +Amo), atunci când amortizarea nu se reinvesteste, ci se acumuleaza sub forma baneasca.

În conditii diferite fata de cresterea zero, cash-flow-ul are o determinare complexa, alaturi de operatiunile de gestiune care îsi aduc contributia la formarea lui si operatiunile de capital, respectiv de investitii si de finantare . Exista doua curente teoretice de explicare a cash-flow-ului: anglo-saxon si francez.

Formarea cash-flow-ului firmei pe seama operatiunilor de gestiune si a operatiunilor de capital

Amo= amortizarea; Imo =Active fixe ; CPR = Capitaluri proprii ; DAT= Capitaluri împrumutate;NFR=Necesar de fond de rulment

Curentul anglo-saxon explica variatia aceleiasi trezorerii nete, cash-flow-ul, pe seama variatiunilor de cash datorate operatiunilor de gestiune (operationale), inclusiv variatia nevoii de fond de rulment (∆NFR), datorate operatiunilor de investitii (numai în active fixe imobilizari) si operatiunilor de finantare (prin capitaluri proprii si prin capitaluri împrumutate):

CF = ∆TN = CF_gest + CF_inv + CF_fin.( Cash-flow de gestiune; CF de investitii si CF de finantare )

CF= cash-flow

Includerea variatiei nevoii de fond de rulment în cash-flow-ul de gestiune si nu în cel de investitii este putin controversata. Daca avem în vedere ca investitia de capital pentru cresterea economica se refera în mod egal la achizitia de active fixe (imobilizari) si de active circulante (cresterea stocurilor si a creantelor), atunci pare legitima includerea ∆NFR în cash-flow-ul de investitii (CF_inv). Daca avem în vedere ca între cifra vânzarilor (de afaceri) si volumul stocurilor si creantelor exista o corelatie strânsa si ca variatia cifrei de afaceri explica în mare parte ∆NFR, atunci pare legitima includerea ∆NFR în cash-flow-ul de gestiune (CF_gest).

Curentul, francez explica variatia de cash pe seama interactiunii dintre echilibrul pe termen lung si echilibrul pe termen scurt, respectiv pe seama variatiei fondului de rulment si a variatiei nevoii de fond de rulment (∆NFR).

FR= fond de rulment ; CPR = Capitaluri proprii; DAT = Capitaluri imprumutate ; Imo=Active fixe ; DCR = datorii curente catre furnizori;STO=stocuri;CRL=credite pe termen lung

CF = ∆TN = ∆FR - ∆NFR

CF= cash-flow;TN= trezorerie neta

Determinarea complexa a cash-flow-ului repune în discutie distinctia dintre profitul net ca informatie contabila (din contul de profit si pierdere) si cash-flow-ul ca informatie monetara din Situatia fluxurilor de trezorerie (cash-flow-urilor). Asa cum Keynes explica în macroeconomie ca "pe termen lung, toti vom fi bogati", tot astfel putem afirma în mediul microeconomic ca "pe termen lung, profitul net este egal cu cash-flow-ul. Dar asa cum se contra-afirma în macroeconomie ca pe termen lung, multi vor fi dusi", tot astfel se contra-argumenteaza ca, pe termen scurt, net este diferit de cash-flow.

În primul rând, profitul net exprima o potentialitate (contabila) de a avea încasari în prezent în viitor, în timp ce cash-flow-ul exprima "devenirea" concreta (în bani) a firmei. În al doilea rând, profitul net este un rezultat exclusiv (cel putin pe termen scurt) al operatiunilor de gestiune, respectiv de exploatare si financiare, în timp ce cash-ul si cash-flow-ul sunt generate atât de operatiunile de gestiune, cât si de cele de capital: dezinvestitii sau investitii si finantari sau rambursari (restituiri). În sfârsit, în al treilea rând, cash-flow-ul corecteaza veniturile încasabile si cheltuielile platibile cu decalajele între momentul angajarii si al platii acestora. Obligatiile de plata la anumite scadente sunt decalajele favorabile, drepturile de creanta (de încasari) la anumite scadente sunt decalaje nefavorabile, iar diferenta dintre acestea (nevoia de fond de rulment, pentru operatiunile de gestiune) corecteaza potentialitatea de cash efectiv a veniturilor si cheltuielilor firmei

Constructia fluxurilor de trezorerie

Standardul International de Contabilitate recomanda constructia Situatiei fluxurilor de trezorerie în completarea documentelor contabile de sinteza: bilant, cont de profit si pierdere, si anexa la bilant. A supravietui pe o piata din ce în ce mai concurentiala înseamna capacitate de a genera cash pentru plata la termen a obligatiilor fata de partenerii de afaceri. Ori, principalul atu al Situatiei fluxurilor de trezorerie este relevarea acestei abilitati a firmei de a genera cash.

Utilizatorii Situatiei fluxurilor de trezorerie vor afla informatii privind:

a) modificarile în activele fixe nete de amortizare, în stocuri si creante nete de datoriile de exploatare;

b) modificarile în masele bilantiere privind lichiditatea (ACR/Dexpl) si solvabilitatea (DAT/CPR) firmei;

c) capacitatea firmei atunci când au loc modificari în sumele programate a fi încasate sau platite, sau modificari ale scadentelor acestora; d) relatia dintre profit si cash-flow si previziunea cash-flow-ului pentru fundamentarea deciziilor financiare viitoare

Situatia fluxurilor de trezorerie prezinta cash-flow-urile (variatia trezoreriei nete) în cursul exercitiului financiar generate de activitatile de gestiune (operationale), de investitii (în active fixe corporale, necorporale si financiare) si de finantare (cu capitaluri proprii si împrumutate). Nu se includ în Situatia fluxurilor de finantare încasarile/platile ce rezulta din conversia cash-ului efectiv (disponibilitati în banca si casa) în cash-echivalent (investitii financiare pe termen scurt) si invers. Cele doua componente ale trezoreriei nete se analizeaza ca un tot unitar în ceea ce priveste modificarea (variatia) trezoreriei.

Cash-flow-ul din activitatile de gestiune (curenta si extraordinara) este cel mai important dintre cash-flow-urile firmei. Acesta este acoperitor atât pentru platile curente de gestiune, dar si pentru achizitia de noi active prin autofinantare si/sau pentru rambursarea creditelor, precum si pentru remunerarea actionarilor cu dividende si a creditorilor cu dobânzi.

Cash-flow-ul de gestiune (CF_gest) poate fi explicat pe baza veniturilor încasabile si a cheltuielilor platibile din contul de profit si pierdere corectate cu variatia nevoii de fond de rulment ( NFR). La rândul ei, variatia NFR se explica prin modificarile în soldurile bilantiere ale stocurilor, creantelor si ale datoriilor de exploatare.

Se propun doua metode pentru determinarea CF_gest:

- directa, cu evidentierea tuturor încasarilor si a platilor, precum si a cresterilor si scaderii de solduri finale ale stocurilor, creantelor si datoriilor de exploatare în raport cu soldurile lor initiale;

- indirecta, ce porneste de la profitul net si de la amortizare, si care se corecteaza cu variatia nevoii de fond de rulment.

În metoda directa, încasarile din activitatile de gestiune sunt cele de vânzari de bunuri si servicii din anul curent (CA₁) plus soldul initial (SV₀) minus soldul final (SV₁) al creantelor-clienti:

Încasari CA = CA₁ + SV₀ - SV₁

La acestea se adauga încasari din drepturi de autor, taxe de participare, comisioane si alte asemenea încasari. Încasarile din dividende si din dobânzi la participatiile directe si la împrumuturile acordate altor firmei sunt evidentiate separat de activitatile de exploatare pentru a releva impactul acestora asupra cash-flow-ului din exploatare (EBE). Foarte adesea acestea se înscriu în cash-flow-ul de investitii, deoarece sunt generate de investitiile financiare facute la alte firme. Tot astfel, încasarile, din cesiunea (vânzarea) activelor fixe se vor include în cash-flow-ul de investitii. În CF_gest se va opera doar cu profitul sau pierderea ce rezulta din cesiunea de active fixe.

Platile din activitatile de gestiune sunt: 

- pentru aprovizionarile de materii prime si materiale din anul curent (Mat₁) minus soldul initial (Sm₀) plus soldul final (Sm₁) de materiale plus soldul initial (Sf₀) minus soldul final (Sf₁) al furnizorilor de materiale: 

Plati_Mat = Mat₁ - Sm₀ + Sm₁ + Sf₀ - Sf₁. 

pentru salarii si cheltuieli sociale din anul curent (Sal₁) plus soldul initial (Ss₀) minus soldul final (Ss₁) al salariilor neridicate:

Plati_Mat = Sal₁+ Ss₀ - Ss₁

- pentru dobânzi, care în general nu prezinta sold al datoriilor de platit;

- pentru impozite si taxe, de asemenea, în.general fara sold ramas de platit.

Impozitul pe profit poate fi aferent si altor venituri decât cele de exploatare, ceea ce ar impune împartirea lui între CF_gest si CF_inv. În general, impozitul pe profit se înregistreaza în CFg_est.

Exemplu: Pentru firma N bilanturile succesive si contul de profit si pierdere prezentate cash-flow-ul de gestiune dupa metoda directa se determina astfel:

încasari din vânzari: 180.000+ 38.250-45.000 = 173.250(38.250=Clienti N; 45.000=Clienti N+1)

2⁰ plati pentru aprovizionari: 70.000 - 42.500 + 50.000 +46.750 - 55.000 = (-) 69.250

(70.000=Consumuri de la terti 42.500=Stocuri N;50.000=Stocuri N+1;46.750= furnizori N;55.000=furnizori N+1)

4° plati pentru salarii si cheltuieli sociale: =(-) 70.000

5° alte cheltuieli de exploatare: 8.800 + 7.300(dividende de platit din anul N) = (-) 16.100

6° plati pentru dobânzi 6.000 + 850-1.000+ 13.100-15.400 = (-) 3.550

850=imprumuturi<1 an din anul N;1.000=imprumuturi<1 din din anul N+1;13.100=credite bancare anul N;15.400=credite bancare din anul N+1

7° plata impozitului pe profit: = (-) 4.300

^{Cash-flow-ul de gestiune 10.050=173.250-69.250-70.000-16.100-3.550-4.300}

Metoda indirecta opereaza cu informatiile deja prelucrate: profitul net, amortizari si provizioane nete de reluarile asupra lor, variatia nevoii de fond de rulment etc. Cash-flow-ul de gestiune se obtine corectând potentialitatea contabila de încasari viitoare corespunzatoare profitului net (PN), amortizarilor si provizioanelor nete cu variatia nevoii de fond de rulment (∆NFR), în fapt cu variatia decalajelor nefavorabile de încasari (prin cresterea stocurilor si creantelor de încasat) în raport cu decalajele favorabile de plati (prin cresterea datoriilor de exploatare):

CF_gest = PN nedistrib. + Amo. si proviz. nete - Venituri fin - (∆NFR).

Veniturile financiare s-au scazut, deoarece sunt asociate cash-flow-ului de investitii.

La firma N prin metoda indirecta, CF_gest este acelasi:

CF_gest, = 4.300 + 8.000 - 0 - 2.250 = 10.050 (încasari),

( NFR in anul N = 42.500+38250) - 68.000= 12.750; NFR in N+1=(50.000+45.000)- 80.000= 15.000 ) Dif. De NFR= 15.000- 12.750=2.250

în care variatia nevoii de rulment (∆NFR) este egala cu:

[(50.000 + 45.000) - 80.000] - [(42.500 + 38.250) - 68.000] = 2.250.

50.000=stocuri în anul N;45.000=clienti anul N;80.000=active imobilizate anul N;42.500=stocuri anul N;38.250=clienti anul N;68.000=active imobilizate anul N

Cash-flow-urile din activitati de investitii sunt în general cash-out-flow-uri (plati) pentru achizitia de active fixe noi;

- corporale, respectiv proprietati asupra terenurilor si constructiilor, masini si echipamente, inclusiv prin autodotare;

- necorporale, respectiv licente, brevete, marci;

- financiare, respectiv participatii directe, cumpararea de actiuni si obligatiuni emise de alte firme, acordarea de avansuri financiare catre filiale.

Activitatea de investitii înregistreaza, de asemenea, cash-inflow-uri (încasari) din vânzarea (cesiunea) de active fixe (cumparate mai sus),ori de câte ori se ia vreo decizie de Codificare a structurii acestora sau, pur si simplu, din ratiuni de echilibru financiar: vânzari de proprietati, masini, echipamente, de actiuni si obligatiuni detinute sau rascumparari, la scadenta, ale obligatiunilor detinute sau ale avansurilor banesti acordate filialelor.

Cash-out-flow-ul din investitii (CF_inv) se poate obtine si prin metoda indirecta în care se compara imobilizarile de la sfârsitul anului cu cele de la începutul anului. Din imobilizarile initiale (Imo₀) se scad amortizarile si provizioanele nete de reluarile asupra lor. În continuare, se scad veniturile financiare:

CF_inv = (Imo₀ - Amo. si proviz.) - Ven. fin.

La firma N, CF_inv se determina astfel:

CF_inv = 80.000 - (68.000 - 8.000) - 0 = - 20.000 si semnifica o plata de cash pentru crestera efectiva a imobilizarilor de la începutul pâna la sfârsitul anului.

80.000=active imobilizate anul N+1; 8.000=amortizari

Cash-inflow-urile din activitatile de finantare cu capitaluri externe (proprii si împrumutate) sunt generate de majorarile de capital social (prin emisiune de actiuni noi) si/sau de majorarile de datorii financiare (prin contractarea de noi împrumuturi sau prin emisiunea de obligatiuni ale firmei). Cash-outflow-urile de finantare apar cel mai adesea sub forma rambursarilor de împrumuturi pe termen lung si mediu, si, mai rar, sub forma rascumpararii (din profit) a propriilor actiuni de pe piata bursiera sau extrabursiera.

Indirect, cash-flow-ul de finantare (CF_fin) poate fi determinat prin compararea soldurilor finale cu cele initiale ale capitalurilor proprii (exclusiv profitul net al anului curent) si ale datoriilor pe termen lung:

CF_fin = (CPR₁ (exclusiv PN₁) - CPR_o) + (DAT₁ - DAT₀).

CPR=capitaluri proprii ; DAT=capitaluri împrumutate;PN= profit net

La firma N s-au modificat soldurile capitalurilor permanente (proprii si împrumutate) pentru a face fata efortului investitional semnificativ în cresterea imobilizarilor, cu mult mai mare decat cash-flow-ul de gestiune. În consecinta:

CF_fin = (61.176 - 4.300 - 52.000) + (58.824 - 50.000) = 13.700 (încasari).

=capitaluri proprii in anul N+1;4.300=profit nedistribuit;52.000=capitaluri proprii in anul N;58.824=datorii >l.anul N;50.000=datorii >1an din anul N;

Cash-flow-ul total al firmei este deci suma celor trei cash-flow-uri ale activitatilor de gestiune, de investitii si de finantare, si va verifica (si va explica), astfel, variatia trezoreriei nete de la începutul pâna la sfârsitul anului:

CF =CF_gest + CF_inv + CF_fin = TN₁ - TN₀

În consecinta, cash-flow-ul este o informatie de analiza financiara a surselor de formare a fluxului de trezorerie de la începutul pâna la sfârsitul exercitiului financiar, a variatiei trezoreriei firmei care se regaseste în conturi la banci, în casa si în investitii financiare pe termen scurt.

La firma N, cash-flow-ul, total este determinat numai de activitatile de gestiune (îndeosebi de exploatare) si cele de investitii (îndeosebi cele financiare):

CF gest.=(4.300+8.000)-2.250=10.050 incasari din exploatare

4.300=profit nedistribuit;8.000=amortizari;2.250=dif.NFR

CFinv=80.000-68.000+8.000=20.000 plati pentru investitii

80.000=active imobilizate an N+1;68.000=active imobilizate an N;

8.000=amortizari

CFfin= (61.176-4300-52.000)+(58.824-50.000)=13.700 incasari din afara

61.176=capitaluri anul N;4.300=profit nedistribuit;52.000=capitaluri

proprii anul N; 58.824=datorii t.l. an N+1; 50.000=datorii t.l. an

N

CF = 10.050 - (- 20.000) + 13.700 =3.750

Cash-flow-ul pentru evaluarea firmei = CFD

În perspectiva determinarii valorii firmei, considerata un portofoliu de investitii mai noi si mai vechi, notiunea de cash-flow comporta anumite ajustari. Acestea sunt necesare: pentru a reflecta capacitatea firmei de a degaja, catre actionari si împrumutatori, cash-flow disponibil pentru:

. recuperarea capitalului initial investit si ^:

. remunerarea acestui capital, cel putin la rata normala de rentabilitate în raport cu riscul asumat.

De la început facem precizarea ca demersul nostru de evaluare porneste de la determinarea valorii firmei în ansamblu, ca rezultat al investirii capitalurilor proprii si împrumutate. În aceasta perspectiva, dobânzile ne apar ca remunerare a împrumutatorilor si deci ca o componenta a cash-flow-ului disponibil al firmei si nu ca o cheltuiala platita din cash-flow-ul de gestiune. Odata calculata valoarea firmei, se vor determina apoi cele doua componente ale ei:

1. valoarea capitalurilor proprii si

2. valoarea capitalurilor împrumutate (a datoriilor).

O alta ajustare a cash-flow-ului este includerea variatiei tuturor activelor circulante (inclusiv a trezoreriei), nete de datoriile de exploatare, în cash-flow-ul disponibil alaturi de variatia imobilizarilor nete de amortizare (asa cum se procedeaza în evaluarea proiectelor de investitii).

În sfârsit, o ultima ajustare este aceea ca în cash-flow-ul pentru evaluarea firmei se includ doar cash-flow-urile de gestiune si de investitii (ajustate ca mai sus), nu si cash-flow-ul de finantare. Acesta din urma (CF_fin) nu este decât replica pe pasiv al cash-flow-ului de investitii, de crestere a imobilizarilor si a activelor circulante nete (în activ).

Este legitim sa consideram ca rezultatele operatiunilor de gestiune sunt destinate remunerarii investitorilor de capital. Drept urmare, cash-flow-ul disponibil este format din aceste rezultate: profitul net, amortizarea anuala si dobânzile. Deoarece profitul net al firmei îndatorate include si economia de impozit (obtinuta prin deducerea dobânzii din profitul impozabil), atunci este nevoie sa se faca o corectie asupra rezultatelor gestiunii pentru a nu se face o dubla înregistrare a acestei economii:

Rezultatele de gestiune = PN + Amo + Dob . (1 - ґ ).

Daca nu ar avea loc niciun fel de investitii în active fixe si în active circulante nete, atunci rezultatele operatiunilor de gestiune s-ar putea distribui în totalitate catre investitori (actionari si împrumutatori). Cum însa au loc frecvente investitii, cel putin de mentinere a capacitatii initiale de productie (finantate din amortizare) si au loc frecvente modificari ale volumului stocurilor, creantelor si trezoreriei (finantate din profit si din alte surse externe), atunci cash-flow-ul disponibil trebuie sa tina cont de aceste finantari ale cresterii economice a firmei:

Cresterea economica = ∆lmo + ∆ACRnete.

Drept urmare, cash-flow-ul disponibil este determinat de rezultatele operatiunilor de gestiune (curenta si extraordinara) corectate cu investitiile în cresterea economica

CFD=cash-flow disponibil

CFD = Rezultatele gestiunii - Cresterea economica =

PN + Amo + Dob . (1 ) - ∆Imo - ∆ACRnete,

unde:

∆IMO = Imo₁ - Imo_o + Amo + VNC

∆ACRnete = ACR_netel - ACR_nete0

unde:

VNC - valoarea neta contabila a Imo vândute,

iar 1 si 0 exprima sfârsitul si începutul exercitiului financiar.

Formarea cash-flow-ului disponibil(CFD)

În raport cu destinatiile sale, cash-flow-ul disponibil, la nivelul firmei, se compune din cash-flow-ul disponibil pentru actionari (CFD_act.) si cash-flow-ul disponibil pentru creditori (CFD_cr): 

CFD = CFD_act. + CFD_cr.

La rândul lor, cash-flow-urile disponibile investitorilor de capital se formeaza din remunerarea potentiala pe seama rezultatelor de gestiune (sub forma de dividend = Div si dobânzi = Dob) si din fluxurile de trezorerie determinate de modificarea capitalurilor proprii (∆CPR) si a capitalurilor împrumutate (ADAT), dupa utilizarea amortizarii pentru autofinantare:

CFD_act. = Div-ACPR

CFD_cr. = Dob . (1 - τ ) - ∆DAT,

unde:

∆CPR = CPR₁ (exclusiv PN_nedistrib.) - CPR₀

∆DAT = DAT₁-DAT₀.

O firma îndatorata beneficiaza de economii fiscale determinate de deductibilitatea dobânzii din profitul impozabil. Aceste economii fiscale au majorat profitul net al firmei îndatorate. Drept urmare, plata întreaga a dobânzii catre creditori este suportata de firma la nivelul dobânzii nete de impozit [Dob (1 - τ )], iar restul, Dob τ, este suportat din "sacrificiul" bugetului de stat care primeste de la firma îndatorata un impozit pe profit mai mic decât de la o firma neîndatorata.

Pentru evaluarea firmei si a capitalurilor acesteia, cash-flow-urile disponibile (CFD) si valorile patrimoniale de la sfârsitul anului (Imo₁ + ACRnete₁; CPR₁ si DAT₁ se actualizeaza la costurile specifice ale capitalurilor (mediu ponderat = k, propriu k_c si împrumutat = k_d) corespunzatoare claselor de risc specifice:

V₀(întrepr.) = CFD + Imo₁ + ACRnete₁

1 + k

V₀(CPR) = CFD_act.+ CPR₁

1 + k_c

V₀(DAT) = CFD_cr + DAT

1 + k_d

Exemplu: Pentru firma N, în baza bilanturilor succesive si a contului de profit si pierdere prezentate în tabel., vom putea determina cash-flow-urile disponibile si valoarea pe ansamblu si pe componente ale capitalurilor (proprii si împrumutate):

CFD

12.900= profit net;8.000=amortizari;6.000=dobanzi;80.000=active imobilizate N+1;68.000=active imobilizate N;40.000=ACR nete N+1;34.000= ACR nete anul N

ACR nete N+1= 120.000-80.000;120.000=active circulante N+1;80.000=active imobilizate N+1

V_0(întrep.) - 600 + 80.000 + 40.000

1 + 0,15

VAN > 0

CFD_act. - -

V_0(CPR)

1 + 0,20574

VAN_(CPR) =

CFD_cr.. - - -

V_0(DAT) ‗

1 + 0,09

VAN _(DAT) =

CFD = CFD_act. + CFD_cr. = 3.724 + (

V_0(întrep.) = V_0(cpr) + V_{0(dat )} = 53.826 + 50.000 = 103.826

VAN = VAN_cpr + VAN_dat = 1.826 + 0 = 1.826.

În concluzie

Analiza financiara identifica starea de echilibru financiar (de risc) static si dinamic si starea de profitabilitate (de rentabilitate) ale firmei pentru a masura cresterea valorii capitalurilor acesteia si pentru a planifica activitatile viitoare de exploatare, investitii si finantare. Analiza financiara raspunde, în primul rând, unor nevoi interne de informare si justificare a modului de îndeplinire a obiectivelor managementului financiar, dar si a unor nevoi externe de informare si motivare a actualilor si potentialilor parteneri de afaceri (actionari, împrumutatori, furnizori, cumparatori etc). Sursa de date pentru analiza financiara este furnizata de contabilitate prin bilant, cont de profit si pierderi, si anexa la bilant, auditate financiar, precum si prin informatii ale pietei financiare privind evolutia preturilor, a inflatiei, a cursurilor bursiere, a dobânzilor etc.

1. Analiza statica si dinamica a echilibrului financiar se face pe baza bilantului de la începutul si de la sfârsitul exercitiului financiar, precum si a rezultatelor nete din contul de profit si pierdere, care contribuie la autofinantarea cresterii patrimoniului firmei. Bilantul este reflectarea, la valoarea ramasa (contabila), a resurselor acumulate si controlate de firma, purtatoare de avantaje economice viitoare (în activ) si a obligatiilor firmei, acumulate în timp, pentru procurarea activelor (în pasiv). Dintre obligatii, cele privind valoarea angajamentelor catre actionari (a capitalurilor proprii) au un caracter rezidual ca diferenta dintre activul total si datoriile totale contractate cu tertii (altii decât actionarii). Aceasta diferenta este denumita situatia (patrimoniala) neta, activul net (finantat din capitaluri proprii) sau patrimoniul net.

Situatia neta = Activ total - Datorii totale.

Variatia capitalurilor proprii (a situatiei nete) de la un exercitiu financiar la altul se explica prin:

a) relatiile cu proprietarii (aporturi de capital, restituiri de capital, distribuiri de dividende);

b) activitatea de gestiune (venituri totale - cheltuieli totale = profit net);

c) activitati accesorii, neobisnuite (reevaluari, conversii etc.) si

d) politicile contabile ale firmei.

Profiturile nete reale determina cresterea situatiei nete reale si, în consecinta, determina cresterea averii actionarilor. Dimpotriva, pierderile conduc la scaderea situatiei nete, la decapitalizarea averii actionarilor pâna la epuizarea ei si afectarea, în continuare, a valorii capitalurilor împrumutate.

Pentru calculul indicatorilor echilibrului financiar informatia bilantiera trebuie structurata riguros în functie de lichiditatea activelor si exigibilitatea pasivelor. Lichiditatea este capacitatea activelor de a fi transformate în bani. În bilant se vor înscrie mai întâi activele fara lichiditate sau cu

lichiditatea cea mai redusa: terenuri neutilizate, case de locuit, fondul comercial, terenuri utilizate, licente, brevete. Se continua ca activele fixe amortizabile, cu activele financiare. Toate activele cu durata de lichiditate mai mare de un an se grupeaza în active necurente. În bilant se înscriu apoi stocurile, creantele si, în cele din urma, cele mai lichide active: investitii financiare pe termen scurt, disponibilitati banesti în banca si în casa.

Toate activele cu o durata de lichiditate mai mica de un an se grupeaza în active curente.

Exigibilitatea este însusirea datoriilor de a deveni scadente la o anumita data de plata. În bilant se vor înscrie mai întâi capitalurile proprii care nu sunt scadente, ele ramân, în principiu, alocate pe toata durata de existenta a firmei. Urmeaza datoriile pe termen lung, cele pe termen mediu, inclusiv provizioanele pentru cheltuieli si riscuri în functie de scadenta lor mai îndepartata sau mai apropiata. Toate pasivele cu exigibilitate mai mare de un an se constituie în pasive (datorii) necurente. În sfârsit, bilantul se încheie cu datoriile sub un an în functie de iminenta ajungerii lor la scadenta. Între acestea se face o distinctie între capitalurile atrase gratuit (de la furnizori, de la buget, de la salariati) si cele contractate prin plata de dobânzi (creditele pe termen scurt). Datoriile cu scadenta mai mica de un an formeaza datoriile curente. 

Echilibrul financiar în partea de sus a bilantului, dintre activele cu durata de lichiditate mai mare de un an si sursele permanente (durabile) de capitaluri proprii si împrumutate, se evidentiaza prin fondul de rulment (FR). Acesta este un element de pasiv si se determina ca diferenta dintre capitalurile proprii (CPR) si împrumutate pe termen lung (>un an = DTL) si imobilizarile (activele cu durata mai mare de un an) nete de amortizare (IMO):

FR = (CPR + DTL) - IMO

Activele circulante finantate prin fondul de rulment sunt cele care exced datoriile curente (pe termen scurt):

ACR_nete = ACR - DCR sau, mai analitic,

ACR_net = Active circulante (B*) + Chelt. în avans (C*) - Datorii curente (D*) - Ven. în avans (I)

Marimea pozitiva a FR evidentiaza existenta echilibrului financiar pe termen lung, existenta unei marje financiare de capitaluri permanente pentru finantarea activelor circulante (ACR) nete de datoriile curente(DCR). (ACR_nete). Marimea negativa a FR evidentiaza dezechilibrul financiar pe termen lung, încalcarea regulii de paritate a maturitatii (duratei) activelor si pasivelor, respectiv alocarile durabile în active fixe care au fost finantate, pentru completare dar incorect, din surse temporare (pe termen scurt).

Echilibrul financiar pe termen scurt, dintre alocarile ciclice în stocuri si creante, si sursele ciclice (temporare) din decalajele de plati catre terti, este evidentiat de nevoia de fond de rulment, (NFR). Acesta este un element de activ si se determina ca diferenta dintre stocuri si creante, pe de o parte, si datoriile curente (de exploatare catre furnizori, bugetul statului, salariati etc), pe de alta parte:

NFR = (Stocuri + Creante) - Datorii curente

Marimea pozitiva a NFR poate fi efectul pozitiv al unei cresteri economice sanatoase, dar si efectul unei încetiniri a rotatiei stocurilor si creantelor în raport cu cifra vânzarilor. Marimea negativa a NFR poate evidentia fie un surplus de surse temporare ca urmare a accelerarii evidente a rotatiei activelor circulante, fie o întrerupere temporara a aprovizionarilor

Echilibrul financiar general este surprins prin trezoreria neta (TN), respectiv pozitiva sau negativa dintre disponibilitatile banesti (DPB) si investitiile financiare pe termen scurt (InvTS), pe de o parte, si creditele pe termen scurt (CrTS), pe de alta parte. În fapt, trezoreria neta este rezultatul interactiunii dintre echilibrul financiar pe termen lung (FR) si cel pe termen scurt (NFR).

TN = FR - NFR = (DPB + InvTS) - CrTS.

TN pozitiva evidentiaza un excedent de trezorerie care trebuie sa fie plasat rentabil (usor recuperabil). Dimpotriva, TN negativa semnifica un deficit de trezorerie, o insuficienta a surselor permanente si a celor ciclice. Deficitul de trezorerie trebuie acoperit din credite pe termen scurt (de trezorerie, pe obiect, de afacturare) la cel mai mic cost de procurare a acestora. ;

Variatia trezoreriei nete la sfârsitul anului în raport cu marimea ei la începutul anului identifica ceea ce se cheama cash-flow sau flux net de trezorerie. Cash-flow-ul si diferentierea lui fata de profitul net si amortizare se explica astfel: 

. prin rezultatele activitatii curente de exploatare (profit net reinvestit, amortizari) minus variatia nevoii de fond de rulment (CF_expl.);

. prin operatiile de investitii (CF_inv) si

. prin operatiile de finantare din afara, cu capitaluri proprii si împrumutate (CF_fin): CF = CF_gest + CF_inv + CF_fin

Variatia trezoreriei nete se poate explica si prin interactiunea dintre variatia fondului de rulment si variatia nevoii de fond de rulment:

∆TN = ∆FR-∆NFR. 

Sursa de formare a acestuia o reprezinta, în primul rând, profitul net nerepartizat, apoi amortizarea cumulata si, în al doilea rând, încasarile suplimentare din dezinvestitii în active fixe si circulante sau din majorari ale capitalurilor proprii si împrumutate.

3. Fondul de rulment finanteaza nevoia de fond de rulment si trezoreria neta. El se compune din capitaluri proprii (FRP) si/sau din capitaluri împrumutate (straine = FRS):

FRP = CPR - IMO

FRS = FR-FRP

FRP > 0 semnifica un surplus de capitaluri proprii

FRP < 0 si FRS > 0 semnifica formarea FR numai din surse împrumutate

FRP < 0 si FRS < 0 semnifica absenta FR si finantarea nevoilor durabile pe seama surselor ciclice (pe termen scurt).

În formarea si utilizarea FR se pot urmari trei politici financiare:

a) defensiva, de prudenta, prin constituirea unui FR > NFR acoperitor pentru orice variatie mai mare sau mai mica a NFR. Aceasta politica este costisitoare si putin rentabila sau chiar nerentabila;

b) ofensiva, riscanta cu un FR < NFR, urmând ca finantarea NFR sa se faca pe seama creditelor pe termen scurt, ce trebuie mereu reînnoite si care prezinta riscul întreruperii finantarii si deci al întreruperii exploatarii. Aceasta politica poate reduce costul procurarii capitalurilor la strictul necesar, este rentabila, dar este si foarte riscanta.

c) neutra, optimala cu un FR = NFR si care fructifica o parte din avantajele, dar si din dezavantajele celor doua politici externe (defensiva si ofensiva). În consecinta, politica neutra poate avea o rentabilitate medie cu un risc mediu.

4. Contul de profit si pierdere reflecta fluxurile economice de venituri si de cheltuieli generate de operatiuni curente (ordinare) de gestiune, respectiv:

a) operatiunile de exploatare a activelor în profilul de activitate al firmei: productia si vânzarea de bunuri, prestatia de servicii etc;

b) operatiunile financiare de participare a firmei pe piata de capital (cumparare de actiuni altor firme, participare directa la formarea capitalului social al altor firme etc.) si pe monetara (acordarea de împrumuturi sub forma de avansuri si filiale, si altele).

Operatiunile de exploatare si cele financiare au un caracter reproductibil, repetitiv si de aceea ele neaza activitatea curenta a firmei.

Foarte rar, firma poate înregistra si activitati extraordinare (necurente), în afara puterii sale de decizie (exproprieri, nationalizari, modificari fiscale, cutremure).

Veniturile si cheltuielile firmei reflecta acte de îmbogatire sau de consumare a capitalurilor proprii ca o potentialitate (contabila) de încasari si de plati viitoare. Unele venituri (constatate în avans) si mai ales unele cheltuieli (amortizari, provizioane) sunt doar calculate, fara incidenta directa asupra trezoreriei; ele nu au o scadenta ferma de încasare sau de plata.

Veniturile pot lua forma cresterii activelor si a scaderii datoriilor, iar cheltuielile pot sa apara sub forma reducerii activelor si a cresterii datoriilor.

5. Pe baza contului de profit si pierdere se pot calcula diferite marje succesive de acumulare baneasca din vânzarea bunurilor si serviciilor. Cea mai larga marja o reprezinta veniturile din exploatare ce cuprinde productia vânduta catre terti, productia stocata în produse în curs si în produse finite si productia imobilizata în echipamente si instalatii prin autodotare:

Veniturile din exploatare = Productia vânduta + Productia stocata + Productia imobilizata.

Marja asupra cheltuielilor variabile (MCV) exprima diferenta dintre veniturile din exploatare (VE = cifra de afaceri, variatia stocurilor, productia imobilizata etc.) si cheltuielile variabile (V):

MCV = VE - V.

Calcularea acestei marje presupune o contabilitate analitica a cheltuielilor variabile si a celor fixe în raport cu volumul vânzarilor. Din aceasta marja asupra cheltuielilor variabile urmeaza sa se acopere cheltuielile fixe (F), iar ceea ce ramâne sa constituie capacitatea bruta de autofinantare a dezvoltarii firmei amortizare, profit brut, rezultatul financiar si cel extraordinar, dupa deducerea dobânzilor si a impozitului pe profit).

Excedentul (marja) brut(a) a(l) exploatarii exprima acumularea bruta din activitatea de exploatare, stiind ca amortizarea si provizioanele sunt doar cheltuieli calculate, nu si platite. De aceea, pâna la solicitarea lor (pentru investitii, riscuri sau cheltuieli), amortizarea si provizioanele calculate se regasesc în acumularile banesti ale firmei. Excedentul brut de exploatare exprima capacitatea potentiala de autofinantare a investitiilor (din amortizari, provizioane si profit), de achitare a datoriilor catre bugetul statului si de remunerare a investitorilor de capital (actionarii si creditorii):

EBITDA = MCV - F (exclusiv Amo si Proviz).

Profitul din exploatare (PE) exprima marimea absoluta a rentabilitatii activitatii de exploatare, prin deducerea tuturor cheltuielilor (platibile si a celor calculate) din veniturile exploatarii (încasabile si a celor calculate):

PE = EBITDA - Amo - Proviz.

Pentru calculele financiare de rentabilitate se calculeaza profitul înainte de dobânzi si de impozit. Aceasta este diferenta dintre veniturile totale si cheltuielile totale (de exploatare si financiare), cu exceptia dobânzilor si a impozitului pe profit. Foarte adesea, EBIT se considera a fi egal cu profitul din exploatare, în ipoteza ca celelalte elemente din afara profitului din exploatare sunt nesemnificative:

EBIT = PE + Venituri financiare

Profitul înainte de dobânzi si impozit, dupa deducerea impozitului pe profit (EBIT-Impozit), exprima potentialul (contabil) de remunerare a actionarilor cu dividende si a creditorilor (a bancilor) cu dobânzi. Se impune o diferentiere a acestui rezultat în raport cu contributia activului economic al firmei, respectiv a îndatorarii la obtinerea lui:

. performanta exploatarii activului economic este apreciata dupa marimea:

EBIT . (1 - τ) = PN + Dob . (1 -

eliminându-se economia fiscala determinata de deductibilitatea dobânzii din profitul impozabil;

. performanta exploatarii activului economic, dar si a îndatorarii cu efecte fiscale benefice este apreciata dupa marimea:  \

EBIT - Impozit = EBIT . (1 - τ) + Dob . τ = Profitul net + Dobânzi.

Prima formulare a performantei, respectiv EBIT . (1 - t), are calitatea de a exprima capacitatea activelor firmei de a genera, în exploatare, rezultate pentru "aportorii" de capitaluri, indiferent de modul de finantare al firmei.

Profitul înainte de impozit este determinat de rezultatul exploatarii, cât si de cel ai politicii de finantare. Este deci rezultatul activitatii curente (de exploatare si financiara).

EBT = EBIT - Dobânzi = Profitul din exploatare ± Rezultatul financiar

Profitul net (PN) exprima rezultatul rezidual ce revine capitalurilor proprii dupa deducerea pozitului si a dobânzilor: .

PN = EBIT - Dobânzi - Impozit pe profit (± Elemente extraordinare).

Valoarea adaugata este plusul de valoare adus de firma la valoarea consumurilor de la terti (materiale, subansamble, servicii cumparate):

Valoarea adaugata = Productia exercitiului - Consumuri de la terti.

Valoarea adaugata este sursa de remunerare a salariatilor, a statului, a creditorilor, a actionarilor si ai firmei însǎsi pentru autofinantarea cresterii economice. Prin agregarea tuturor valorilor adaugate ale firmelor din tara se obtine produsul intem brut (PIB). Acesta constituie principala sursa de formare a ofertei interne de bunuri si servicii pentru consumurile finale, private si publice.

Capacitatea de autofinantare (CAF) este în principiu egala cu profitul net si amortizarea:

CAF = aproximati egala cu PN + Amo

În plan general, CAF este diferenta dintre veniturile încasabile si cheltuielile platibile.

Pentru calcule analitice se foloseste fie metoda deductiva (din EBE a altor cheltuieli platibile: dobânzi, impozit etc), fie metoda aditiva (la PN a amortizarii si provizioanelor).

6. Cash-ul se defineste ca trezorerie, lichiditati, disponibilitati sau numerar în banca si în casa (cash efectiv), precum si ca investitii financiare pe termen scurt în titluri monetare si financiare cu lichiditate mare (cash echivalent). Cash-flow-ul se defineste ca variatie a trezoreriei nete (∆TN) de la începutul pâna la sfârsitul anului:

∆TN = TN₁ - TN₀.

Ca si cash-ul, cash-flow-ul sintetizeaza influente ale operatiunilor de gestiune cu cele ale operatiunilor de capital (de investitii si de finantare). În explicatia data de finantistii anglo-saxoni, acelasi cash-flow este suma cash-flow-urilor rezultate din operatiunile de gestiune, de investitii si cele de finantare:

CF = CF_gest+ CF_inv+ CF_fin.

În acceptiunea finantistilor francezi, cash-flow-ul se explica prin conjugarea variatiei fondului de rulment (∆FR) cu variatia nevoii de fond de rulment (∆NFR):

∆TN = ∆FR - ∆NFR.

Profitul net exprima deci o potentialitate contabila de încasari prezente si viitoare. Cash-flow-ul exprima monetar rezultatul echilibrului dintre încasari si plati de la începutul pâna la sfârsitul anului. Numai în conditii de crestere zero a firmei si de reinvestire a amortizarii anuale, profitul net este egal cu cash-flow-ul. În conditii de crestere economica diferita de zero, cash-flow-ul preia influenta acestei cresteri economice asupra profitului net.

Situatia fluxurilor de trezorerie explica sursele de formare a cash-flow-ului firmei pe seama operatiunilor de gestiune, de investitii si de capital:

CF = CF_gest + CF_inv + CF_fin

Cash-flow-ul de gestiune se determina fie prin metoda directa ca diferenta dintre veniturile încasabile si cheltuielile platibile, ocazionate de activitatea curenta de gestiune (de exploatare îndeosebi), fie prin metoda indirecta de ajustare a profitului net si a amortizarilor si provizioanelor (nete de reluarile asupra lor) cu variatia nevoii de fond de rulment:

CF_gest =Încasari din vânzari - Plati pentru aprovizionari, salarii, dobânzi,

impozite,

unde: 

Încasari din vânzari (CA) = CA₁ + SV₀ (sold initial de creante - clienti) - SV₁ (sold final de creante - clienti)

sau CF_gest = PN + Amo. si proviz. nete - Ven. fin. - ∆NFR.

Cash-flow-ul de investitii se determina în mod direct ca diferenta dintre platile pentru achizitia de active fixe (corporale, necorporale si financiare) si încasarile din cesiunea sau rambursarea lor si din remunerarea activelor financiare sub forma de dividende si dobânzi încasate. În mod indirect, cash-out-flow-ul (platile) pentru investitii se determina astfel:

CF_inv = Imo₀- (Imo₀ - Amo.si proviz. nete) - Ven. Fin.

Cash-flow-ul de finantare se calculeaza în mod direct, ca diferenta dintre încasarile din majorari de capitaluri externe (proprii si împrumutate) si platile pentru rambursari, rascumparari de obligatiuni sau de actiuni proprii, precum si pentru dividende. În mod indirect,

CF_fin = (CPR₁ (exclusiv PN₁) - CPR₀) + (DAT₁ - DAT₀).

Cash-flow-ul disponibil (CFD) pentru evaluarea firmei se deosebeste de cel care rezulta din variatia trezoreriei nete prin urmatoarele:

- dobânzile nu se scad, ci se aduna ca remunerare a împrumutatorilor pentru capitalurile împrumutate firmei;

- în cash-flow-ul de investitii se cuprinde si variatia activelor circulante (inclusiv a trezoreriei) nete de datoriile curente, la fel ca si în evaluarea proiectelor de investitii;

- în cash-flow-ul disponibil (CFD) pentru evaluarea firmei se include numai CF_inv, nu si replica acestuia pe pasiv, CF_fin.

CFD = CF_gest - Cresterea economica (CF_inv)

unde:

CF_gest ⁼ PN + Amo (si proviz.) + Dob . (1 -τ)

Cresterea economica (CF_inv) = ∆Imo₀ + ∆ACR_nete

unde:

∆lmo = Imo₁ - (Imo_o - Amo)

∆ACR_nete = ACR_nete1- ACR_nete0

unde:

ACR_nete=ACR - DCR

CFD = CFD_act + CF_cr

cu: 

CFD_act = PN - (CPR₁(exclusiv PN_nedistrib) - CPR₀)

CFD_cr = Dob - (DAT₁ - DAT₀)

Pentru evaluare, se actualizeaza CFD si valoarea patrimoniala ramasa (Imo₁ + ACRnete₁ = CPR₁ + DAT₁) la rata k de actualizare corespunzatoare clasei de risc a firmei:

_{V0 (întrepr.)} ‗ CFD + Imo + ACRnete1 si

1 + k.

_V0(CPR) ‗ CFDact+CPR

1 + k_c

_V0(DAT) ‗ CFDcr +DAT

1 + k_d