Riscul de tara, risc investitional sau risc de creditare
Acest an a debutat cu repetate descalificari ale României, venite din partea marilor agentii de rating cum ar fi Moody's, Standard & Poor's sau Institutional Investor. În mare parte aceste descalificari exprima neîncrederea creditorilor straini în evolutia economiei nationale si în capacitatea României de a-si rambursa datoriile contractate sau garantate de stat, datorii care dupa ce au beneficiat de o perioada de gratie au ajuns în acest an la scadenta.
În aceste conditii se pune firesc întrebarea: au aceste descalificari de rating-uri efect asupra investitorilor straini
Aparitia si dezvoltarea conceptului de risc de tara este legata, în principal, de intensificarea, dupa cel de-al doilea razboi mondial, a împrumuturilor ac 656e46g ordate de diverse institutii financiare unor firme sau guverne straine. Prima fundamentare teoretica a acestui concept a fost facuta la începutul anilor '70 de catre economistul Milton Fridman, pe vremea aceea vicepresedinte la Citibank. Initial, prin risc de tara se întelegea expunerea la pierderi a unui credit extern acordat cu titlu de stat sau privat, pierderi care sunt cauzate de evenimente specifice aflate, cel putin de la un anumit nivel, sub controlul guvernului din tara gazda, si care nu pot fi influentate decât într-o mica masura de creditorul extern. În conditiile actuale, în care creditele internationale s-au restrâns si si-au dovedit ineficienta ca resurse pentru dezvoltare (cazul Mexicului, Argentinei sau Braziliei sunt elocvente în acest caz), se impune tot mai mult o extindere a acestui concept de risc si asupra investitiilor straine (directe sau de portofoliu).
Practic, specialistii au început sa faca o distinctie între riscul de tara aferent creditelor externe, vazut ca risc de creditare si riscul de tara aferent investitiilor straine, vazut ca risc investitional. Daca metodologia de evaluare este asemanatoare, indicatorii luati în calcul difera însa si conduc la rezultate diferite. În cazul creditelor, analistii insista pe capacitatea financiara a tarii de a-si plati datoriile, în timp ce un investitor, analizeaza aspecte legate de climatul general de afaceri, oportunitati, bariere de intrare pe piata sau sector, concurenta, dimensiunea pietei externe, avantaje comparative / competitive etc. Se poate spune deci ca descalificarea tarii de catre creditorii straini nu atrage dupa sine neaparat si o izolare din partea investitorilor straini. O tara care nu mai este atractiva pentru creditori poate sa ramâna foarte atractiva pentru investitori, prin oportunitatile pe care le ofera pe termen lung.
Diferente între cele doua categorii de risc apar si în ceea ce priveste sfera lor de cuprindere. Materializarea riscului de tara genereaza incapacitatea debitorului de a rambursa la scadenta datoria si serviciul aferent acesteia sau incapacitatea investitiei de a aduce profitul estimat. Chiar daca ambele riscuri pot conduce la pierderea totala sau partiala a activelor (creditul sau investitia facuta) cât si a veniturilor obtinute de pe urma acestor active (dobânzi, prime sau profituri), riscul de tara aferent creditelor externe poate avea ca efect pierderea doar a unor sume de bani, în timp ce riscul de tara aferent investitiilor straine poate conduce la pierderea unor active reale, a unor oportunitati de afaceri si a unor sume de bani.
O alta diferenta vizeaza aria de actiune si finalitatea analizei de risc. Riscul de tara poate exprima, dupa caz, neîncrederea creditorilor sau a oamenilor de afaceri straini în economia nationala.
Riscul de tara pentru împrumuturi serveste în principal la stabilirea nivelului de dobânda al creditului contractat de un stat sau de o entitate privata (cu sau fara garantie guvernamentala). Spre exemplu, dobânda în cazul euro-obligatiunilor se calculeaza prin adaugarea spread-ului la dobânda LIBOR, marimea spread-ului fiind stabilita si în functie de ratingul tarii. Riscul de tara este luat în calcul si atunci când o tara intrata în incapacitate financiara nu mai poate face plati în contul datoriei externe si solicita reamenajarea acesteia prin renegociere, reesalonare sau împrumut suplimentar. Conditiile în care se face aceasta reamenajare a datoriei externe sunt foarte oneroase, datoria fiind "actualizata" ca valoare si ca dobânda în functie de inflatie, respectiv de riscul de tara. Începând cu 1983, riscul de tara a patruns si pe piata secundara a creantelor (în special privat debt instruments). Pe aceasta piata secundara vânzarea titlurile de creanta se face printr-o "decotare" prealabila a valorii lor nominale în functie de ratingul tarii debitoare. În toate operatiunile practicate pe aceasta piata riscul de tara, privit ca risc de creditare, joaca un rol fundamental în stabilirea valorii nominale si a valorii "de piata" a titlurilor de creanta: este cazul rascumpararii la vedere a datoriei externe de catre tara debitoare (debt buy back), swap-ului datoriei externe, sau conversiei acesteia în active (debt equity swap). Toate aceste operatiuni financiare au fost create sa vina în sprijinul tarilor puternic îndatorate, având drept scop final restabilirea capacitatii tarii debitoare de a-si asigura serviciul datoriei externe.
Riscul de tara în cazul investitiilor straine este mult mai complex de evaluat, fiind utilizat de managerii firmelor straine în fundamentarea deciziei de internationalizare. Deoarece riscul de tara este un macrorisc care în cea mai mare parte nu poate fi controlat de investitor (riscul de tara este risc cu pronuntat caracter sistematic), singura posibilitate ramâne elaborarea si adaptarea strategiilor în functie de acest risc. De exemplu, o firma care doreste sa-si dezvolte afacerile în Europa de Est, îsi va delocaliza productia într-una din cele mai putin riscante tari: Cehia, Polonia sau Slovenia, în timp ce în tari foarte riscante ca Bulgaria, România, tarile ex-sovietice implicarea va fi mai redusa (îsi va deschide un birou comercial sau o reprezentanta). Alternativele strategice de risc pe care le are un investitor sunt mult mai numeroase si mai diverse decât în cazul creditorului. Daca acesta din urma are ca alternative strategice sa împrumute sau sa nu o faca daca riscul este prea mare, investitorul poate mult mai bine sa-si adapteze strategia la riscul de tara, în functie si de resursele de care dispune si de atitudinea sa fata de risc. De asemenea, daca în cazul împrumuturilor, creditorii pot interveni doar înainte de acordarea acestora, investitorii pot sa intervina si ulterior cu diverse masuri (dezinvestire, asigurare etc.) în functie de evolutia climatului de afaceri. Elaborarea unui proiect de investitii fara o evaluare a riscului de tara, îl va face vulnerabil în fata tuturor riscurilor majore care actioneaza în mediul international, si deci lipsit de sanse de reusita.
Datorita complexitatii mult mai mari a procesului investitional precum si faptului ca o investitie este expusa la un volum mult mai mare de pierderi decât un credit, orizontul de timp pe care se fac previziuni de risc difera, fiind între 5 - 30 ani pentru investitii si între 1 luna - 12 ani pentru credite.
Numarul mare de agentii de rating care anunta propriile clasamente ale tarilor în functie de risc, diferentele mari între aceste clasamente, maniera diferita de a vedea riscul de tara, multitudinea metodologiilor de evaluare bazate pe sisteme diferite de indicatori fac dificila obtinerea unei informatii clare asupra nivelului real de risc al unei tari. Prin sistemul de indicatori luat în calcul, o mare parte din aceste rating-uri se refera la riscul de tara aferent creditelor, fiind mai putin relevante pentru investitorii straini.
În conditiile actuale, în care fluxurile de investitii au capatat un rol fundamental în dezvoltare si crestere economica, se impune fie o diferentiere neta a celor doua categorii de risc de tara, cu elaborarea unor metodologii diferite de evaluare, fie o îmbunatatire a sistemului de indicatori, în asa fel încât riscul de tara sa poata fi utilizat atât de creditori cât si de investitori. Aceasta abordare a riscului de tara din dubla perspectiva a intrat deja în atentia principalelor agentii de rating (COFACE sau Institutional Investor), agentii care ofera deja un rating pentru investitori.
De aceea, înainte de a trage o concluzie cu privire la clasamentul comunicat de agentiile de rating si la relevanta acestuia pentru România, se impune o studiere atenta a ceea ce reprezinta acest rating si carei categorii este adresat, pentru ca, în mod cert, un rating aferent creditelor sau acordat bancilor comerciale românesti nu poate avea un efect direct asupra investitorilor straini si nici nu poate fi utilizat de acestia pentru fundamentarea deciziilor lor strategice.
CRISTIAN PĂUN
|
